[주식공부] 2023/01/21 삼프로 오건영 요약 (엔캐리 트레이드 / 금리인하 / FOMO 심리)

오건영 전문가님의 삼프로 영상입니다. 1시간 이상되는 긴 시간 영상을 최대한 짧게 요약했습니다.

원본 영상을 원하시면 아래 주소를 참고하시기 바랍니다. 아래 정리된 자료의 모든 출처는 삼프로TV에 있습니다.

https://www.youtube.com/watch?v=cHzYUKsEAHg&t=1239 

 

1. 현재 일본국채 시장 요약 (엔캐리 Trade)

• 현재 일본중앙은행 (BOJ: Bank of Japan)은 YCC(Yield Curve Control)을 통해 시장금리를 조정하고 있다.
• 1일만기 국채금리 (=초단기국채)는 -0.1%, 10년만기 국채금리 (=장기국채)는 0%로 고정했다. 다만, 장기국채의 경우 ±0.25%의 Band를 허용하고 있다.
  • 중앙은행은 화폐를 공급하는 기관이다. 화폐의 신뢰도를 보증하기 위해 1~7일 초단기 국채를 발행하여 화폐를 공급한다. (중앙은행은 일반적으로 1~7일 초단기 국채만 조정한다)
  • YCC를 통해 시장금리를 조정한다는 말은 가장 낮은 초단기국채 (기준금리)를 조정해 구간 전반에 걸친 시장금리를 조정한다는 의미이다. 
  • 시장금리는 일반적으로 단기에서 장기로 갈수록 그 금리가 점차 높아지는 구조를 가진다. 따라서 초단기국채 금리를 조정하면 이에 따라 장기국채 금리도 변화한다. (따라서 단기국채 금리는 중앙은행에 영향을 많이 받는다. 그러나 장기국채 금리는 중앙은행보다 시장 상황에 영향을 받는다.)
  • 일본의 경우 특이하게 초단기국채 금리와 함께 장기국채 금리 (10년만기 국채금리)도 함께 조정하고자 한다.
• 그러나 지금 시장상황이 좋지 못하다. 전세계적으로 물가 상승이 가파르다. 연쇄적으로 미국이 기준금리를 4.5%까지 올렸다. 미국과 일본의 시장금리 차이가 엄청나게 커졌다.
• 금리 차이로 인해 시장 참여자들이 엔화를 팔고 달러를 샀다. 엔약세가 가파르다. 결국 수입물가가 올라가고 일본의 인플레이션은 더 악화된다.
• 일본은 인플레이션 때문에 고민이다. 금리 차이를 완화하기 위해 금리를 올리자니 지금까지 엄청나게 매입한 국채매입으로 인한 부채를 감당할 수 없다. 이자를 내면 복지/투자에 지출할 재정이 없다. 일본 성장에 문제가 발생한다.
  • 실물경기가 좋다면 사람들은 너도나도 투자하기 위해 돈을 빌린다. 단기국채보다 장기국채 금리가 더 많이 오르는 현상이 생긴다.
  • 시중은행은 단기국채 금리로 중앙은행으로 부터 돈을 빌려 시중에 장기국채 금리로 대출 서비스를 제공한다. 장단기 국채금리의 예대마진을 먹는 것이다. 경기가 좋아 장기국채 금리가 더 높다면 더 많은 예대마진을 먹을 수 있다. 그럼 수익을 확대하기 위해 대출을 더 많이 해줄 것이다.
  • 이런 현상이 지속되면 자산시장에 버블이 생긴다. 중앙은행은 이를 억제하기 위해 단기국채 금리를 끌어 올리는 작업을 하게 된다. 장단기 금리 차이가 줄어들면서 은행은 자연스럽게 대출을 줄인다. 자산시장에 유동성이 축소되어 경기가 가라앉는다.
  • 반대의 경우도 같다. 실물경제가 안좋다면, 중앙은행은 단기국채 금리를 하락시켜 장단기 금리차를 벌린다. 그럼 시중은행은 다시 대출 서비스를 늘려 유동성을 공급할 수 있다.
  • 동일본 대지진 이후 일본 경기는 좋지 못했다. 때문에 아베노믹스를 통해 경기성장(=인플레이션 유도)을 이끌기 위해 노력했다.
  • 단기국채 금리를 0%로 했음에도, 유동성이 확보되지 못했다. 장기침체와 은행수익성 악화라는 문제가 심각했기 때문이다.
  • 그래서 일본정부는 중앙은행이 직접 10년만기 국채금리를 사서 시장에 유동성을 공급했다. 다시 말해 양적오나화를 실시한 것이다.
  • 일본중앙은행은 10년동안 연 80조엔을 국채 매입에 사용했다.
• 사람들의 불만이 커진다. 지금 현 상황이 쉽게 나아질 거라 생각하지도 않는다. 결국 시장 참여자는 일본정부가 버티지 못하고 시장금리 조절을 포기할 것이라 생각한다. 장기국채 Band 상단을 +0.25% 보다 올릴 것이라 기대한다.
• 시장에 이러한 움직임은 장기국채 금리를 위로 계속 자극한다. 일본은 Band 상단 +0.25%를 지키기 위해 엄청난 양의 돈을 국채시장에 쏟아 붇는다. 양적완화를 하는 것이다. 일본은 계속 이렇게 재정 지출할 수 없다.
• 현 상황에 문제가 크다. BOJ는 이렇게 지속 채권을 매입할 수 없고, 이미 너무 많은 채권을 매수해 금융시장이 마비되고 있다.
• 결국 2022년 12월 20일, BOJ는 장기국채 Band를 ±0.5%로 조정했다. 그러나 시장 참여자는 여기에서 멈추지 않는다. 햇지펀드들이 계속 공격해 이제는 +0.5% 이상을 기대한다.
• BOJ는 +0.5% 상단을 막지 못하면 위험하다.한번 물러서면 계속 물러서야 한다. 일단 현재 막대한 재정을 지출해 장기국채 금리를 +0.4%로 맞춘 상태다.

+0.5% 위로 금리가 튄다. 억제하기 위해 +0.4%로 급하게 눌렀다. (출처: 삼프로TV)

• 그러나 여전히 시장은 일본정부가 장기국채 금리 Band 상단 +0.5%를 방어할 수 있을까 의심한다.
• BOJ는 시장을 잠재우기 위해 인플레이션은 일시적이다 라는 익숙한 주장을 한다. 그러나 계속 직접 국채를 매입하는 방법을 BOJ는 유지할 수 없다.
• 결국 BOJ는 장기국채를 안정시키기 위해 국채를 직접매입하지 않는 방법을 찾는다. 이는 국채를 직접 매입할 비용을 시중은행에게 빌려줘 대신 국채를 매입하게 유도하는 것이다. 이를 공통 담보자금공급 오퍼레이션이라 부른다.
  • 공통 담보자금공급 오퍼레이션
  • 현재 일본은 중앙은행이 너무 많은 국채를 사는 문제를 가지고 있다.
  • 그래서 정부는 중앙은행 대신 시중은행이 국채를 사도록 유도하려 한다. 그러나 시중은행은 충분한 돈이 없다. 그래서 중앙은행이 국채를 매입하려는 돈을 시중은행에게 대출해준다.
  • 중앙은행은 시중은행에게 2년 만기 대출을 0% 금리로 무제한 제공한다. 그리고 안전한 국채에 투자하라는 조건을 내건다.
  • 2년만기 국채금리가 0.1%라 가정해보자. 시중은행은 중앙은행으로 부터 0% 금리로 돈을 빌려 0.1% 금리 국채를 매입할 수 있다. 아무런 리스크가 없이 0.1% 마진을 먹을 수 있는 것이다.
  • BOJ는 앞서 말한 것 같이 장기국채 금리를 +0.5% 이하로 관리하는 것이 목표다. 그래서 이제는 시중은행에게 0.45%로 시중은행에게 10년 만기 대출을 무제한으로 해준다. 시중은행은 이 대출을 받고 +0.5% 장기국채를 매입한다. 마찬가지로 아무런 리스크 없이 0.05% 마진을 먹을 수 있다.
  • BOJ는 장기국채를 +0.5% 이하로 관리할 수 있고, 시중은행은 마진으로 수익을 챙길 수 있다.
  • 이러한 시스템을 공통 담보자금공급 오퍼레이션이라 한다. 
• 일본은 금리를 올리지 않으면 엔약세를 막을 수 없다. 그러나 일본은 막대한 재정지출 때문에 금리를 올릴 수 없다. 방법은 하나이다. 시간을 끌어 미국이 금리를 내릴 때 까지 버티는 것이다.
• 현재 일본은 미국과 금리차이가 크다. 이 상황에서 엔캐리 Trade라는 방법을 통해 금리차이를 이용한 투자를 하고 있다.
  • 엔캐리 Trade
  • 낮은 금리로 돈을 빌려 고금리 국가에 투자하는 것이다. 예를 들어 일본의 0% 금리로 대출해 미국 4.5%의 고금리에 투자한다. 금리 마진 4.5%를 쉽게 챙길 수 있다.
  • 심지어 금리 마진 외에 엔을 팔고 달러를 사므로 환차익까지 기대할 수 있다. 정부가 개입하면 그 규모가 크기 때문에 엔캐리 Trade를 할 수록 엔화는 약세로 빠진다.
• 그런 만일 일본의 금리가 불안정하거나 위로 올라가려는 기미가 보인다면 엔캐리 Trade가 청상하는 움직임이 발생할 수 있다.
• 엔캐리 Trade와 반대로 미국 자산을 팔고, 달러를 팔아 엔화를 살 것이다. 같은 방법을 계속 지속한다면, 금리차이로 인한 금리 마진이 적어질 것이고, 환차익은 오히려 환차손으로 바뀔 수 있다. 줄줄이 손해를 볼 수 있는 것이다. 그럼 엔캐리 Trade 청산이 발생한다.
• 지금 현재 발생하고 있는 엔화 약세는 이러한 엔캐리 Trade로 인해 발생하는 영향이 크다.
• 물론, 엔캐리 Trade 청산은 단순히 일본 금리가 조금 오른다고 일어나지 않는다. 자산시장, 환시장이 모두 불안해야 발생한다. 그러나 한번 엔캐리 Trade 청산이 발생하면 가속도가 붙을 것이다.
• 2023년은 앤캐리 Trade에 대해 많은 언급이 예상된다.

 

2. FOMO(Fear  of Missing Out) 심리

• FOMO 심리는 좋은 기회를 나만 놓칠까 두려워 하는 심리이다. 이와 반대되는 것은 Loss Aversion이다. 손실을 극도로 회피하는 심리이다.
• FOMO는 주가가 떨어지면 기회라고 생각한다.이는 지난 수십년간의 경험을 통해 배운 결과다. 미국 주식은 지난 수십년간 떨어지는 시점이 기회였다.
• 주가가 떨어질 때 Loss Aversion은 주식을 팔고, FOMO는 주식을 산다. 
• FOMO는 바닥에서 주식을 사려한다. 그러나 바닥에서 사고자 하면 놓칠 수 있다. 그래서 더 빨리 사고자 한다. 마치 Early Bird와 같다. 
  • 현재 나스닥 지수는 다소 회복해 2022년 6월 수준으로 회복했다. 이 때는 기준금리 0.75%를 올리기 시작했던 시기다. 그렇다면 현재 나스닥 지수는 자이언트 스탭 하기 전으로 돌아왔다는 뜻이다.
  • 그러나 현재는 그에 비하면 금리가 아주 높은 상태다. 주가가 모든걸 선반영했다고 생각할 수 있지만, 2022년 6월에 빅스탭 4번 예상한 사람은 없다. 그렇다면 선반영했다 생각할 순 없다.
  • 그렇다면 지금 주가를 버티는 동력은 뭘까. 바로 FOMO 심리로 추정된다.
  • 금리가 오를 때 마다 이제는 끝났다는 생각을 시장 참여자들은 가진다. 연준이 속도조절을 말하면 이제 금리가 떨어진다고 해석한다. 이 때문에 금리가 계속 올라도 주가가 버티는 것이다.

금리는 오르지만 나스닥 지수는 팽팽하게 유지하고 있다 (출처: 삼프로TV)

• 연준은 인플레이션과 싸우고 있다. 때문에 강달러, 고금리를 만들고 있는 것이다. 미국의 수입물가를 억제하고 금리를 높여 수요를 낮춘다. 이로써 인플레이션이 낮아지고 있다.
• 그러나 인플레이션과 함께 자산시장도 크게 급락하게 되면 문제가 된다. 인플레이션 잡다가 금융시스템 전반이 흔들릴 수 있다. 영국이 그랬다. 영국의 국채시장이 흔들려 어쩔 수 없이 다시 양적완화를 했다.
• 미국 연준은 그래서 속도조절을 언급했다. 그러나 문제는 그 말을 하자마자 FOMO 심리가 달려들었다. 숨어 있던 달러가 공급된다. 약달러가 발생한다. 그리고 금리도 낮아진다. 현재 미국 10년만기 국채금리는 3.4%가 됐고, 원달러 환율은 1,230원이 됐다.
• 연준이 인플레이션을 꺽은 것은 강달러와 고금리 그리고 자산가격 하락인데 지금 상황이 바뀌고 있다. FOMO 때문에 약달러, 저금리 그리고 자산가격이 상승하고 있는 것이다. 인플레이션이 다시 고개를 들 수 있는 조건이 만들어 진 것이다.
  • 현재 미국의 고용시장은 매우 좋다. 임금이 올라가서, 물가도 오른다.
  • 고용시장의 수요공급을 조정해야 한다. 그러나 사람들은 자산가격 상승 때문에 노동시장으로 가려하지 않는다. 노동시장의 수요 공급이 깨진 것이다.
• 연준의 속도조절 언급이 오해를 만들고 있다. 만일 FOMO 때문에 자산시장이 오른다면, 연준은 더 크게 금리를 올려 자산시장을 식혀야 할지 모른다.
• 연준은 FOMO 심리를 꺽어야 한다. 방법은 두가지다. 첫째는 크게 충격을 주는 것이다. 그러나 이 방법은 위험하다. 전반적인 금융시스템이 무너질 수 있다. 두번째는 FOMO 심리를 지치게 하는 것이다. 자산가격이 올라가면 다시 조금 낮추고, 올라가면 또 다시 낮추는 것이다. 이 방법은 갑자기 금리를 올리는 것 보다, 장기간 고금리를 유지하는 것이다.
• 최근 연준 직원들은 경기침체가 오래 가지 않을 것이라 예상하고 있다. 경제성장은 예상보다 강하고, 가구의 재정여건도 나쁘지 않다. 특히 자산시장이 잘 버티고 있다. FOMO라는 긍정적인 심리가 있기 때문이다.
  • 2008년 금융위기는 부동산이 하락하며 전체 금융시스템이 무너졌다.
  • 그러나 2000년 닷컴버블은 달랐다. 자산가격이 폭락했지만 금융시스템 자체는 견고했다. 그래서 2000년 닷컴버블에 의한 경기침체는 "마일드"했다 볼 수 있다.
  • 두 경기침체가 다른 점은 금융시스템의 영향도 있지만, 2000년 닷컴버블은 지금과 마찬가지로 FOMO 심리가 강했다는 것이다. FOMO 심리를 잘 이용하면 긍정적인 효과도 있다.
• 연준은 FOMO 심리를 이용하려 하는 것 같다. 고금리를 오래 유지해도 경기 충격과 같은 충격이 없을 거 같다 기대하는 것 같다. (연준은 경착륙을 무서워 한다. 떨어질 때 완충제를 주려고 한다. 속도조절은 그 의미로 한 말이다. 자산시장의 상승을 의미한 것이 아니다.)
• 그래도 자산가격 상승을 기대하지 말자. 만약 자산가격이 랠리하게 된다면 연준은 다시 인플레이션을 잡기 위해 강한 신호를 줄 것이다.